有色金属（五）：资产注入中寻找机会 龙头股评级
有色金属：资产注入中寻找机会 龙头股评级
孙朝晖 中原证券
2007年主要有色金属价格将继续维持高位运行，暴跌的几率较小，但各品种间将出现分化，镍、锌、铅以及黄金将继续挑战06年高点，铜、铝、锡表现偏弱。另外，钨价仍维持高位运行。
支持有色金属价格维持高位的原因：全球经济增速虽缓仍高；占全球金属需求增长50%以上的中国经济仍将保持较快的增长速度；矿石供应虽有所缓解但仍不能完全满足需求的增长。
全球有色金属资源经过上百年的大规模开采后，目前正面临着人口巨大的中、印等发展中国家向工业化进军，未来将愈来愈难以满足全球的巨大需求，资源的稀缺性日益明显，金属价格的长期趋势向上。
从产业的长期发展趋势分析，利润将继续向上游资源和下游技术含量高的深加工领域转移，而中间的冶炼和初加工只能赚取较低的加工费。从战略的眼光看，在目前国内公司深加工技术水平较低的情况下，只有拥有较多资源储量的公司才具备长期投资价值，也才能从金属价格的上涨中获得更多的利润。
我们坚持认为，此轮牛市周期会远远超过大家的预期，铅锌镍等金属的极底库存以及07年仍然存在的供应缺口预示着价格会继续走高。尽管铜等个别金属短期内库存上升，未来供应紧张状况有望减缓，但在低水平的库存情况下任何供用面的意外都会促使价格反弹。因此，我们认为07年有色板块上半年仍然存在较好的投资机会。
我们认为07年有色板块的投资机会在以下三个方面：产品价格上涨且具资源优势的公司具备有较好投资机会，如中金岭南、宏达股份、弛宏锌锗；氧化铝价格大幅下跌短期内带来电解铝公司的投资机会，关注焦作万方、云铝股份、包头铝业等；一些现有业绩较差但有资产注入特别是有矿山资产注入的上市公司未来业绩将有实质性的提升，重点推荐中钨高新、株冶火炬、贵研铂业、南山铝业。
风险因素：全球经济增长低于预期，有色金属供需发生逆转导致价格大幅下跌。
1、主要有色金属价格高位运行，但走势出现分化
2006年5月，基本金属价格出现了一波快速上涨，随后由于升息忧虑与经济放缓的担忧而回落。到六月中旬，价格从高点下降了15-20%。从高点回落以后，下半年金属的表现出现了较大分化，铜、铝表现相对较弱，锌、铅、镍价却创出了新高。
2、镍、锌、铅将是07年有色金属中的亮点
尽管经过此轮商品大牛市有色金属价格已处于高位，且国际投资基金参与较深，但决定价格的最根本因素还是基本面的供需状况。
在此轮金属价格的上涨过程中，全球库存是在不断下降的，目前多数品种的库存仍处于较低水平且有继续下降的趋势。有些品种如镍、锌、铅、锡等的库存量只能满足全球几周所需，随时都有供应中断的危险。
我们认为，2007年主要有色金属价格将继续维持高位运行，暴跌的几率较小，但各品种间将出现分化，镍、锌、铅以及黄金将继续挑战06年高点，铜、铝、锡表现偏弱。另外，钨价仍维持高位运行。
2.1助推有色金属价格上涨的主因――全球经济增速虽缓仍高分析未来金属价格的走势，首先要找到本轮牛市价格上涨的主因。我们认为导致02年以来金属价格高涨的主因是世界需求，尤其是来自新兴市场（以中国为代表）的需求迅速增加，并超过了供应的扩张。例如，在2002年至2005年期间，全球铝的消费年均增长7.6%，而在前一个10年里，消费年增长率只有3.8%。就行业特性而言，由于从矿山投资到投产的时间较长，因此，一旦出现需求意外上升，金属价格就会大幅度上涨。
IMF判断07年全球经济将有所放慢，增速由2006年的5.1%下降至4.9%，但该增速仍然是近二十多年来的较高水平。新兴市场国家是增长的主要动力，发达国家经济体则面临着通膨上升和经济放缓的双重压力。
尽管欧美等发达国家经济有所放缓，但新兴市场的繁荣并没有受到发达国家经济体增长减速的影响。被誉为“金砖四国”的中国、印度、俄罗斯、巴西的增长势头仍然不错，尤其是中国，领先指标显示经济高增长的趋势还会持续，这一定程度抵消了发达国家经济减速给全球总体需求带来的负面影响，推动金属消费稳固增长。
历史上看，金属价格和经济增长有着较好的相关性（见图4）。如果四季度至明年经济减速的假设成立，那么金属价格可能也会有所回落，但考虑到经济大幅减速的可能性不大，以及中国等新兴市场对金属消费的贡献，所以我们认为金属价格将维持高位。
2.2中国因素仍是有色金属价格上涨的主导力量过去四年里，中国约占世界主要金属（铝、铜和钢）净消费增长的50%。鉴于中国经济迅速增长及其占世界经济的比重不断上升，中国将继续在金属市场上起主要推动作用。虽然印度等发展中国家经济也高速增长，巨大的基础设施建设投资将有利于基本金属价格，但由于基数较低，对价格的影响程度远远弱于中国。因此，只要中国经济不不出现大的回落，全球对基本金属的需求仍将保持旺盛。
2.3不同有色金属价格走势分化将加剧尽管2007年有色金属价格仍将高位运行，但具体到不同品种，其价格走势出现分化将难以避免，06年四季度的价格走势已充分证明了这一点。
2.3.1铜－－供需仍然偏紧，价格高位振荡近期铜价受供应增加，库存上升，精铜出现少量过剩的消息影响而走软，价格下跌了近15%。不过，基本面方面的数据仍表明，铜市的供需环境并没有发生质的变化，供应紧张依然存在。最近的国际铜研究小组数据显示，铜精矿的供应状况仍然较差，全球的需求上升趋势仍然是稳定的，供需状况仍然紧张，库存仍然接近最近的低水平。尽管LME的铜库存有所增加，特别值得关注的是全球铜矿产量8月份与7月相比剧烈地下降1.7万吨，比去年同期减少了5万吨，全球的铜矿产量今年以来因此而基本与去年持平。同时精铜产量继续增长，今年以来增长了67.3万吨，其中铜矿的供应缺口被精矿库存的下降所弥补(大约23万吨)，再生铜的冶炼也明显地提高(17.7万吨)。铜的原材料市场因而变得从未有过地紧张，特别是精铜矿，因此精铜产量的增长也将是不可持续的。数据显示，精铜产量的增长已经放缓，8月份的年比增长仅59000吨，是1月以来最低的。同时，尽管出于对替代消费和中国需求增长放缓的担心，全球的铜需求仍然保持稳定的上升趋势，不考虑中国国家储备局的销售，今年以来的增长率年比达3.4%,八月份年比增长4.3%。今后精铜产量仍然有进一步放缓的风险，因而精铜市场的供应将会更加紧张。考虑到市场稳定的需求，这可能会使市场重新恢复供应紧张和缺口状态，因此LME库存最近的上升趋势仍然可能会反转，价格会因此而回升。
2.3.2铝－－氧化铝价格暴跌，铝价上涨压力较大从全球的供求形势分析，尽管因氧化铝价格的大幅下跌而大大改善了铝冶炼企业的盈利状况，促使国内闲置产能复产，铝供应增加，但欧洲和北美地区受制于能源价格的高涨，生产出现了停滞，部分电解铝厂甚至迫于成本压力而关闭。生产格局的转换使全球的电解铝产量今年基本保持稳定，产量的增长主要是在亚洲或者说是在中国。今年前三季度全球的电解铝产量增长了5.2%，但除中国外的全球电解铝产量仅增长了2%。
中国产量的增长并未能解决全球的供应不足。虽然中国的净出口量出现了明显的增加，9月份中国的净出口量达到了6.65万吨，但中国新增的出口并未有效弥补西方产量的下滑，因而国际市场的总供应仍然在减少。全球可报告库存量均出现了从夏季以来持续减少的现象。虽然交易所的库存仍然处于高位，但目前以消费天数计算的全球总库存已经下降至历史上的相对低位，仅可以维持全球6周的消费量，这与1988年铝价狂飚时的情况十分相似。特别是西方国家的生产商库存量已经达到了历史的低位，以目前的库存水平，需求的少量增加就会引起巨大的供应恐慌，全球的供应面临着危机。
电解铝产量增长的最大变数仍然是在中国。以9月份的产量计算，目前中国有220万吨左右的新增产能没有启动，这部分产能在余下的时间里将会逐步得以启动，但由于国内电解铝企业仍受资金和电力问题的困扰，这部分产能的启动将是一个渐进的过程，全部启动尚需时日。预计在年底以前铝产量将会保持4%～5%的环比增速。不容乐观的是，随着氧化铝产量的增加和价格的暴跌，丰厚的利润激发了电解铝生产企业进一步扩张产能的冲动，这为铝价的长期走势埋下隐忧。
在经过上半年资金推动的大牛市后，在今后一段时期内，需求的增长将成为价格的主要推动力量。今年全球的消费整体表现良好，前三个季度，全球消费量同比增加6.2%，除中国外，消费增长速度较快的地区主要是北美和西欧，北美的消费增长了2.5%，西欧的增长也达到了2.1%，这也为欧洲铝升水上涨提供了支持，同时亚洲其它国家的消费增长也令人瞩目，其需求增长了5.7%。
中国是全球消费的主要引擎。前三季度除中国外的全球消费增长仅为2.8%，而中国今年前三季度的需求增长是29%，以这种年均需求增速计算，中国完全可以消化所有预期产量的增加，这对铝价的上涨十分有利。特别是下半年国内经济依然保持良性增长，主要铝消费领域的投资继续快速增加。今年前三季度，我国铁路运输业较去年同期增长107%，汽车生产增长24%，房地产开发投资增长24.3%，对国内的铝消费必然形成有力的拉动作用。
总的来看，全球的供应在2007年以前不会得到明显增加，反而受中国出口关税上调的影响而有所减少，需求的旺盛局面也将对LME期铝形成利好。另外，伦铝12月的履约价为3000美元/吨的看涨期权持仓量不断增加，也激发了市场对未来价格进一步上涨的预期，预计LME期铝仍将上涨，而国内铝价在伦铝的带动下，也会保持振荡上行之势，但要超过今年高点压力较大。
2.3.3铅－－未来2-3年铅价将处于历史较高水平据国际铅锌研究小组(ILZSG)公布的最新月报,今年头八个月全球精铅的消费量为532万吨,高于上年同期的504.9万吨。近期国内外铅价大幅上涨，短期内累计上涨600多美金，铅锭供不应求是铅价上涨的主要推动力。
西方近几年来相继关闭了72.4万吨的产能，严重依赖于从中国进口，而我国同期新增产能只有55.8万吨，导致铅锭供不应求。
国内精铅旺盛的消费能力也使铅锭供不应求。近年来中国汽车和电动自行车的发展速度之快超出了人们的预想，也带动了主要用铅产业——铅酸蓄电池产量的快速增长，加剧了铅紧张的供求基本面，库存持续下降。
我们预计未来2-3年铅的供应紧张状况难以得到缓解，铅价将处于历史较高水平运行。
2.3.4锌－－07年仍适度短缺，锌价将再创新高
2005年四季度以来锌价涨幅居有色金属之首，不断刷新历史新高，06年涨幅已达136%，目前LME价格接近4500美元/吨，即使考虑到美元贬值的因素，现价也已进入历史罕见的区域。同期，国内锌价也是不断刷新历史新高。
全球锌精矿持续短缺、金属锌供应增长有限，消费需求快速增长，库存持续下降是锌价大幅飙升的主要原因。全球锌消费在2002-2004年连续三年较快增长，而产量增速不快，从2004年开始供应持续大量短缺，06年短缺量继续维持在约40万吨。
随着新扩建项目投产，07全球锌矿产量将增加7%，精矿供应将显著改善，全球锌产量将增长4.9%，比2006年加快1.6个百分点。需求方面，据ILZSG预计，07年增速将有所减缓，从06年的3.9%下降为2.6%，但中国镀锌板产能扩张带来锌的旺盛需求可基本保持06年的增长水平。尽管供应改善，但07年全球锌仍短缺17万吨左右，价格将保持较高水平并有进一步创新高的潜力。
2.3.5锡－－价格继续上升压力较大
作为一种环保的绿色金属，在日益注重环保的理念下，应用于更多的领域使得锡未来几年需求方面具有一定的支撑。但今年大部份时间锡价相对于其它几种主要有色金属走势偏弱。印尼锡产量的不规则增加是影响未来锡价走势的重要因素。近期受印尼政府取消了炼锡企业的补贴以及近期燃料油价剧涨等因素一定程度限制了印尼私矿锡产量的继续大幅不规则增加而价格出现回升。
英国金属研究机构ITRI和CRU近期发表的报告表示，由于世界经济强势增长，亚洲电子行业快速发展，大多数主要市场无铅焊锡的广泛使用，今年全球锡消费量有望同比增长超过10%，约为367000吨，也就是日消费量超过1000吨。统计数据显示今年上半年全球消费量同比增长了18.6%。随着冬季消费旺季的来临以及库存持续下降，锡价仍可能继续上涨。鉴于整个行业供给压制需求的情形，我们认为07年锡价继续上升压力较大，但在6000美元/吨左右具有较强的支撑。
